¿Se le está pasando el asado a la FED?

¿Se le está pasando el asado a la FED?

Nota publicada originalmente en el newsletter de “Contraeconomía” de Inversor Global por Juan I. Fernández.Juani

Powell y las señales de la economía real

Durante los últimos años, el hípergradualismo ha sido moneda corriente, tanto en el ámbito local, como en el plano financiero internacional. En el último caso, el mismo se ha manifestado a través de una política monetaria híperlaxa, para cuya polémica continuidad se ha recurrido a un sinfín de excusas desde el sillón de la FED (Reserva Federal).

Por ejemplo, los argumentos esgrimidos por Yellen, la anterior chairman (o chairwoman, de hecho) de la reserva federal americana, han sido numerosos. Recordemos que desde que asumió en 2014 anunció en múltiples ocasiones que la suba de tasas se iba a dar más temprano que tarde, casi siempre postergándolas porque las señales no eran las “óptimas”.

Con señales me refiero a las excusas que una y otra vez fabricó con ingredientes como las tasas de desempleo, la tasa de inflación, y otros indicadores económicos, que argumentaba le servían de termómetro para determinar si era buen momento o no para normalizar el mercado de dinero americano.

Pero eso ya es historia. Lo cierto es que, cambio de cabeza mediante, los últimos datos económicos han sido lo suficientemente categóricos como para que ya no quede excusa, al menos desde la economía real, para seguir dilatando la suba de tasas.

En concreto, a los excelentes datos que mencioné la semana pasada en esta nota  (que para el que no quiera leer la columna eran simplemente dos 1) la tasa de desempleo, que se mantiene en 4,1%, la cifra más baja de los últimos 17 años; y 2) el dato del salario promedio por hora, que mostró un avance “punta a punta” del 2,9% en 2017, lo que significa el mayor avance salarial en suelo americano desde 2009) ahora se le suma el hecho de que finalmente la inflación americana tuvo un avance mayor al esperado.

El último dato, correspondiente al mes de enero, revela una inflación anualizada que llega al 2,1%, por encima del 1,9% que esperaba el mercado. Uno de los principales drivers de la suba ha sido lo ocurrido con el petróleo. Así, el avance de los precios terminó siendo del 0,5% con respecto al mes anterior, una cifra notable. De hecho, a la luz de este número, en mi humilde opinión no debería sorprender a nadie 2018 cierre con una cifra parecida al 2,5%, lo que sería la más alta desde 2011, y la 2da más alta desde 2008, año en el que tuvo inicio la última gran crisis del capitalismo mundial.

De esta manera, todo parecería indicar que esta será la gran primera prueba de Powell, el flamante líder de la FED.

El real motivo detrás del exceso de cautela

Más allá de que los discursos oficiales de la FED hayan hecho siempre hincapié en que necesitaba estén dadas las condiciones en la “economía real” para pasar a una fase algo más agresiva en cuanto a la suba de tasas (algo que como ya vimos, ya ha ocurrido), lo cierto es que en realidad existen algunas condiciones ocultas para que ello ocurra.

Básicamente, creo todos hemos sido engañados, al menos en parte, porque nunca fue condición suficiente que “estén OK” los signos vitales de la economía real americana como para que la FED se torne más agresiva.

Lo que quiero decir con esto es que, a esta altura, considero la FED es muy consciente de los riesgos implicados en subir las tasas, incluso a pesar de que el mercado se haya adelantado -sobre todo en la parte más larga de la curva de tasas- mientras que la inflación y el mercado laboral ya estarían “pasándose”, como un asado sobrecocido.

Veamos…

  • El mercado accionario está burbujeante

Tomando en cuenta el famoso ratio PE (Price-to-earnings ratio), que muestra la relación entre el precio de las acciones y las ganancias – o sea, cuanto estamos pagando por cada punto de ganancia-, podemos ver que hoy por hoy estamos en zona complicada.

En criollo, cuando el indicador sube, entonces estaremos pagando un precio más alto por cada punto de ganancia. O sea, estaremos comprando a las acciones a un precio más caro. En el extremo, se tratará de una burbuja.

Aclaración metodológica: del gráfico quité el año 2009, dado que el derrumbe en las ganancias por la crisis hizo que el ratio de una cifra demasiado alta, lo que hacia perder la perspectiva del resto de los eventos históricas. Algo análogo a lo que ocurre cuando miramos la inflación histórica argentina, con los picos a fines de los 80s, que dejan “miniaturizados” al resto de los episodios inflacionarios.

Más allá de lo metodológico, se puede decir con una buena dosis de confianza que buena parte de la históricamente elevada cotización del mercado accionario americano está explicada por la extrema complacencia fogoneada por la FED. Y recordemos que, cuanto más alto se está, más dura la caída; y las últimas veces que se inició una suba de tasas cuando el mercado accionario estaba allá arriba, el mismo se desplomó de manera dramática. Un dato a tener más que en cuenta.

 

  • Las familias americanas muestran un nivel de endeudamiento peligroso

 

Si miramos el nivel de endeudamiento al que se enfrentan las familias americanas vemos que nominalmente el nivel actual resulta superior al mostrado 10 años atrás, cuando explotó la crisis sub-prime (ver gráfico).

Esto es un riesgo muy importante, dado que la gran mayoría de los préstamos son a tasa variable, y en un contexto donde las tasas se esperan suban de manera más agresiva, buena parte de estos tomadores de préstamos podrían tener serios problemas para repagar sus deudas.

Tengamos presente que, dado el tremendo stock de deuda acumulado -algo gestado al calor de esta década de borrachera monetaria- difícilmente TODO ese stock corresponda a deudores con buena calificación crediticia. Por ejemplo, hacia mediados de los 2000s se otorgaban préstamos casi sin garantías a ciudadanos con una virtualmente nula capacidad de repago, lo que implicó una disparada de la morosidad una vez que saltaron las tasas.

En este caso, uno de los sectores más burbujeantes es el de la industria automotriz, que reportó ventas cayendo en torno al 10% durante el último año, y tasas de morosidad saltando varios puntos, todo en un entorno de creciente endeudamiento del sector privado, en parte para hacerse de créditos prendarios. Una mala señal.

  • “Private debt”, otro mercado burbujeante

Este particular mercado me da la impresión de ser la versión darwinianamente adaptada de los CDOs de la anterior crisis sub-prime.

En un contexto de una banca algo más regulada y más cauta, parte del vacío dejado por estas ex-agresivas instituciones financieras de la década pasada está siendo llenado por estos nuevos fondos, que vienen creciendo a todo vapor.

Con plantillas muy ligadas a la banca de inversión más tradicional, estos fondos ya acumulan préstamos por más de USD 690 billones en USA, triplicando el stock que tenían en 2007.

El problema es que estos préstamos cuentan con fundamentos bastante endebles. En buena parte de los casos se dan sin mayores garantías. Pero siguen prosperando porque son altamente rentables. En 2017 se calcula que estos fondos obtuvieron rentabilidades en torno al 18%, muy por encima de otros negocios similares, incluso del sector de real estate.

Sí, si a esta altura te resulta similar a lo que viste en la película “The Big Short”, estás en lo cierto. Es un pleno revival, tal vez en una etapa más infante, y con otro color, pero “revival” al fin.

De cualquier modo, estos préstamos generalmente son a tasa variable, y, tal como dijimos más arriba, una suba de tasas podría complicar el panorama de los tenedores y prestamistas de estos polémicos bichos.

El gran dilema de la FED

En resumen, Powell hoy se encuentra en una colosal encrucijada. Los argumentos para dilatar la suba de las tasas cortas por la anemia de la economía real ya carecen de sentido, dado que son tremendamente sólidos. Como consecuencia de esto, cada vez queda más claro que los verdaderos motivos detrás de la dilatación son otros, y ahí es donde el dilema mayor se hace presente:

  • Por un lado, si Powell decidiera subir las tasas de manera más agresiva, probablemente frenaría el avance de la burbuja actual, hoy manifiesta en múltiples mercados, pero asumiendo el riesgo de complicar la situación financiera de manera dramática de un mundo hoy por demás apalancado. Las consecuencias serían inciertas, podría dar origen a una crisis financiera de magnitud más temprano que tarde;
  • Por el contrario, si decidiera continuar con este neopopulismo monetario discrecional, continuando con la tónica de Yellen, evitando tocar las tasas de manera significativa, entonces quedará todavía más en evidencia de que durante los últimos 5 años estuvieron vendiendo humo, diciendo que jugaban a una cosa, cuando en realidad jugaban a otra. Y en ese caso, la burbuja actual tendería a agigantarse aún más, tal vez llevándola a territorio desconocido, con todo lo que ello implica.

Así, dado este particular contexto, considero que estamos en un momento crucial, tal vez un punto de inflexión, donde veremos finalmente si Powell va por la primera o segunda opción, con todo lo que ello implica, dado que se le estaría “pasando el asado” y sería momento decidir (aunque cabe aclarar que la no decisión es también una decisión en sí, obvio)

Por mi parte -y teniendo en cuenta todo lo anterior- te hago esta pregunta de corazón:

A esta altura ¿Las criptomonedas todavía te siguen pareciendo una mala inversión de largo plazo?


Sin títuloJuan Ignacio Fernández.
Lic. en Economía (Universidad de Buenos Aires); Maestría en Finanzas (UTDT).

Juan trabajó como analista macroeconómico en diferentes consultoras y hace dos años fundó su propia empresa de asesoramiento, Oikos Bs. As, especializada en informes de macroeconomía, inversiones y real estate.
Además, es columnista económico del programa de “M20” (TV); también es el analista financiero de ContraEconomía y a su cargo están las recomendaciones de inversión de ContraInversiones.